Autor: VoxEU

W poszukiwaniu lepszej kombinacji polityki fiskalnej i monetarnej

Wobec ograniczeń dla polityki pieniężnej, polityka fiskalna oraz reformy strukturalne muszą odgrywać większą rolę. Podjęcie inwestycji publicznych – w infrastrukturę, edukację lub łagodzenie skutków zmian klimatycznych – stymulowałoby gospodarki i sprawiłoby, że stałyby się one silniejsze i bardziej zrównoważone.
W poszukiwaniu lepszej kombinacji polityki fiskalnej i monetarnej

(©Envato)

W ciągu ostatnich kilku lat gospodarki państw członkowskich OECD, a w szczególności państw członkowskich UE, rosły w dobrym tempie po pozornym wyzwoleniu się ze skutków globalnego kryzysu finansowego. Stany Zjednoczone przeżywają najdłuższy w swojej historii okres nieprzerwanego dodatniego wzrostu PKB. Pomimo niższego tempa wzrostu gospodarka Unii Europejskiej również rośnie od 25 kwartałów, a unijna stopa bezrobocia jest obecnie najniższa od 2000 r.

Jednak w 2019 r. wzrost gospodarczy na całym świecie ostro zwalniał. Głównym czynnikiem spowolnienia było załamanie w globalnym handlu i inwestycjach, a także ostry spadek aktywności produkcyjnej w Europie, zwłaszcza w Niemczech. Na spowolnienie wpływała rosnąca niepewność związana z intensyfikacją napięć gospodarczych między Chinami i Stanami Zjednoczonymi, rozwojem sytuacji geopolitycznej na Bliskim Wschodzie (z powiązanym ryzykiem gwałtownego wzrostu cen ropy naftowej) oraz impasem politycznym w sprawie Brexitu.

Wpływ tych napięć wzmacniany jest przez szereg zmian strukturalnych, zwłaszcza w Europie.

Spadek wzrostu potencjalnego, widoczny od pierwszej dekady XXI wieku, wywołał obawy dotyczące możliwej „sekularnej stagnacji” (trwałego zahamowania wzrostu gospodarczego) w Stanach Zjednoczonych i Europie.

Ważnym czynnikiem może być tutaj powolne tempo dyfuzji technologii: jak twierdzą Anzoategui i in. (2019) wolniejsze tempo wprowadzania nowych technologii odpowiada za znaczną część spowolnienia wzrostu produktywności po recesji. Ponadto niekorzystne zmiany demograficzne zaczynają odciskać swoje piętno na potencjale wzrostu gospodarczego, a zapał do przeprowadzania reform maleje.

Jak przywrócić wzrost gospodarczy?

Połączenie cyklicznych i strukturalnych przeszkód dla wzrostu zmusza nas do rewizji zwyczajowego zestawu działań podejmowanych w obrębie polityki gospodarczej w reakcji na pogarszającą się sytuację gospodarczą. Oczekuje się, że stopy inflacji i referencyjne stopy procentowe prawdopodobnie pozostaną na swoim obecnym niskim poziomie. Sugeruje to, że coraz bardziej akomodacyjna polityka pieniężna nie wystarczy do ożywienia wzrostu PKB. Zarazem nominalne tempo wzrostu PKB w większości krajów utrzymuje się powyżej stopy oprocentowania długu publicznego i prawdopodobnie pozostanie tam na dłużej, co zwiększa przestrzeń fiskalną dla inwestycji publicznych.

Polityka pieniężna pozostaje wyjątkowo akomodacyjna od samego początku kryzysu finansowego. W rezultacie poziom stóp procentowych zbliżył się do zera.

W szczególności amerykańska Rezerwa Federalna wciąż podejmuje działania ekspansywne, a Bank Japonii utrzymuje niezwykły stopień akomodacyjności polityki pieniężnej. Jeśli chodzi o strefę euro, we wrześniu ub.r. Europejski Bank Centralny ogłosił wprowadzenie nowego pakietu stymulacyjnego, obniżając stopę depozytową o kolejne 10 punktów bazowych i wznawiając swój program luzowania ilościowego (quantitative easing), a także rozszerzając zakres tzw. forward guidance, czyli polityki informowania o przewidywanych przyszłych działaniach. Tym niemniej polityka monetarna napotyka na coraz większe ograniczenia.

W związku z tym konieczne jest wykorzystanie innych dostępnych instrumentów polityki gospodarczej – zarówno tych fiskalnych, jak i strukturalnych. Reformy strukturalne są niezbędne do trwałego wzrostu produktywności, jednak powinny zostać powiązane z inwestycjami publicznymi, które pozwolą na powstrzymanie obecnie trwającego spowolnienia i przygotowanie gruntu pod budowę silniejszych i bardziej zrównoważonych gospodarek. W rzeczywistości te same czynniki, które ograniczają możliwość wykorzystania polityki monetarnej, tworzą świetne warunki do zastosowania polityki fiskalnej, która wspólnie z reformami strukturalnymi mogłaby w sposób zrównoważony przyspieszyć tempo wzrostu.

Interwencje fiskalne są bardziej efektywne, gdy presja inflacyjna jest niska, a polityka pieniężna może wspierać ekspansję fiskalną tak długo, jak inflacja utrzymuje się poniżej przyjętego celu.

Strefa euro jako całość ma znaczne pole manewru w zakresie polityki fiskalnej, choć sytuacja istotnie różni się w poszczególnych krajach. Jednak podczas gdy obecne spowolnienie umacnia się, w ramach obowiązujących planów nie są uruchamiane dźwignie polityki fiskalnej: oczekuje się, że średnio w strefie euro kurs polityki fiskalnej będzie w ciągu najbliższych dwóch lat zasadniczo neutralny.

Zarazem – jak pokazuje realizacja zaleceń z raportu Going for Growth (OECD 2019a) lub zaleceń Unii Europejskiej dla poszczególnych krajów – osłabł zapał do reform, które mogłyby zwiększyć wzrost i zatrudnienie w dłuższej perspektywie czasowej, takich jak np. złagodzenie barier dla przedsiębiorczości, poprawa i rozszerzenie oferty szkoleniowej, a także wspieranie działalności badawczo-rozwojowej i wdrażania nowych technologii. Tymczasem takie reformy są konieczne, aby odwrócić spowolnienie tempa wzrostu produktywności, które rozpoczęło się jeszcze przed kryzysem, ale zostało znacznie pogłębione w wyniku wywołanych przez Wielką Recesję efektów histerezy w zakresie inwestycji i umiejętności.

Konieczne są również reformy strukturalne, aby uczynić wzrost bardziej zrównoważonym i przyjaznym dla środowiska poprzez dostosowanie polityk i przepisów do obowiązującego celu, jakim jest przejście do gospodarki niskoemisyjnej (OECD 2015).

Dodatkowo reformy łatwiej jest wdrożyć, jeśli towarzyszy im sprzyjająca kombinacja polityki budżetowej i monetarnej, natomiast w czasach słabnącego popytu same reformy strukturalne mogą negatywnie wpływać na inflację i już wcześniej słaby popyt (Eggertsson i in. 2014). W rezultacie reformy wprowadzane w trudnej sytuacji gospodarczej mają większe szanse powodzenia, gdy są podejmowane w połączeniu ze wspomagającą wzrost polityką makroekonomiczną i zwiększonymi inwestycjami publicznymi, a także kiedy większy nacisk kładzie się na środki, które również pobudzają popyt w perspektywie krótkoterminowej, takie jak wzmacnianie pomocy w poszukiwaniu pracy oraz oferty szkoleniowej, a także poprawa struktury podatkowej (Caldera Sanchez i in. 2016). Symulacje dotyczące strefy euro przeprowadzone przez OECD na potrzeby raportu Economic Outlook pokazują, w jaki sposób połączenie przejściowego zwiększenia inwestycji publicznych oraz reform nakierowanych na wzrost produktywności może pomóc w przyspieszeniu długoterminowych korzyści z reform (OECD 2019b,c).

Rola polityki fiskalnej strefy euro w stymulowaniu wzrostu

 W strefie euro nieadekwatność zestawu polityk opierającego się w ogromnej mierze na filarze polityki pieniężnej staje się szczególnie oczywista, co podkreśliła zresztą instytucja realizująca tę politykę (Draghi 2019). Tymczasem działania EBC nakierowane na podniesienie inflacji spotykają się z rosnącym oporem zarówno wewnątrz, jak i na zewnątrz tej instytucji.

W konsekwencji konieczne może być ponowne rozważenie zwyczajowych argumentów za tym, aby w zakresie przeciwdziałania niekorzystnym wstrząsom dla strefy euro oprzeć się głównie na automatycznych stabilizatorach budżetowych i polityce pieniężnej.

W szczególności przeprowadzone przez Komisję Europejską prace z zakresu modelowania (In’t Veld 2019) pokazują, że gdy politykę pieniężną ogranicza zerowy dolny pułap stopy procentowej (zero-rate floor), bodziec fiskalny silniej oddziałuje na wzrost gospodarczy w perspektywie krótkoterminowej i ma bardziej łagodny wpływ na wskaźnik zadłużenia w perspektywie długoterminowej.

Chociaż korzyści z polityki fiskalnej mocniej wspierającej wzrost wydają się być dość istotne już w obecnej sytuacji, w zależności od dalszego rozwoju wydarzeń brak działania mógłby doprowadzić do lawinowego narastania negatywnych skutków znacznie wykraczających poza te ujęte w zwyczajowych symulacjach. W szczególności brak działania może zwiększyć ryzyko, że gospodarka przejdzie do bardziej niekorzystnego stanu równowagi, w którym słabnące oczekiwania dotyczące wzrostu gospodarczego, zatrudnienia i zmian cen, jak również niekorzystne zmiany bilansowe w sektorze prywatnym mogłyby dodatkowo wzmacniać obecną spiralę spowolnienia. W tych okolicznościach koszty wynikające ze zbyt małego bodźca fiskalnego w słabnącej gospodarce prawdopodobnie przeważają nad kosztami wynikającymi ze zbyt dużego bodźca w przypadku materializacji bardziej korzystnego scenariusza. Znaczne i nawarstwiające się czynniki ryzyka wymagają przyjęcia w polityce fiskalnej podejścia opartego na ocenie ryzyka (risk-based approach), w którym działania w zakresie realizowanej polityki są bardziej zapobiegawcze niż reaktywne.

W obliczu braku wspólnego budżetu strefy euro obecna sytuacja stwarza dobrą okazję do przyjęcia prawdziwie skoordynowanego podejścia do wspierającego wzrost, ale zarazem zróżnicowanego, kursu polityki fiskalnej w planach budżetowych na 2020 r.

Bardziej aktywna rola polityki fiskalnej w kombinacji polityk wymagałaby zróżnicowania między państwami członkowskimi mającymi odpowiednią przestrzeń fiskalną oraz państwami członkowskimi o wysokim poziomie zadłużenia, z uwzględnieniem rozbieżnych wyzwań w zakresie zrównoważonego rozwoju. Istotne znaczenie ma również poprawa jakości oraz struktury finansów publicznych, a w szczególności zwiększenie inwestycji w celu ułatwienia transformacji klimatycznej oraz przyspieszenie reform strukturalnych.

Polityka ukierunkowanego celu inflacyjnego: propozycja dla EBC

Ilustracyjne symulacje przeprowadzone przy pomocy modelu QUEST Komisji Europejskiej sugerują, że wzrost inwestycji publicznych o 1 proc. PKB przez okres dwóch lat w państwach członkowskich mających odpowiednią przestrzeń fiskalną, przy polityce pieniężnej na poziomie zerowej dolnej granicy dla stóp nominalnych, prowadzi w tym okresie do wzrostu PKB o około 1 proc. w danym państwie członkowskim oraz do nieco słabszego wzrostu w przypadku gospodarek bardziej otwartych. W perspektywie średnioterminowej, nawet po wycofaniu bodźca fiskalnego, produkcja utrzymuje się powyżej wartości wyjściowej ze względu na wzrost produktywności wynikający ze zwiększenia inwestycji. Skutki uboczne dla innych państw członkowskich strefy euro są ograniczone i sięgają około 0,1 – 0,2 proc. PKB. Dzięki wyższemu wzrostowi zastosowanie tymczasowego bodźca fiskalnego ma łagodny wpływ na relację długu do PKB. W państwach członkowskich mających odpowiednią przestrzeń fiskalną wskaźnik długu do PKB wzrósłby o około 1½ p.p. w perspektywie krótkoterminowej, a oddziaływanie bodźca uległoby osłabieniu w dłuższej perspektywie czasowej. Bardziej trwałe zwiększenie inwestycji publicznych w państwach uzyskujących nadwyżki, kompensujące wcześniejsze cięcia, dałoby mocniejszy impuls rozwojowy dla gospodarki strefy euro, z większymi efektami ubocznymi dla innych państw, a wzrost wskaźników zadłużenia wciąż pozostawałby na akceptowalnym poziomie w porównaniu do scenariusza bazowego (In’t Veld 2016). W sytuacji, gdy stopy procentowe są ujemne, tak jak ma to obecnie miejsce w przypadku większości państw, zmiany wskaźników zadłużenia są nawet bardziej korzystne.

Wysokie mnożniki fiskalne i łagodny wpływ na wskaźniki zadłużenia zależą od charakteru impulsu fiskalnego. Silniejszy wpływ mają wydatki inwestycyjne, które wspierają zdolności produkcyjne gospodarki i są z natury ograniczone w czasie. Najbardziej skuteczne byłyby zróżnicowane bodźce inwestycyjne zgodne z duchem unijnych ram budżetowych.

Czas inwestycji w bardziej zrównoważone gospodarki dla przyszłości

 Argumenty za bardziej aktywnym wykorzystaniem polityki fiskalnej zakorzenione są nie tylko w krytycznej roli, jaką musi ona odegrać w wyciąganiu słabych gospodarek ze strefy ryzyka. Obecna sytuacja daje nam również okazję, aby stawić czoła głębokim wyzwaniom gospodarczym i zainwestować w przyszłość. Jest to szansa, której nie wolno zmarnować. Obecnie rządy pożyczają pieniądze na niski procent nawet przy długich terminach zapadalności. Oznacza to, że wiele z nich może z większą łatwością podjąć się realizacji inwestycji mających na celu podniesienie poziomu długoterminowego wzrostu, stabilności i dobrobytu bez nadmiernego obciążania finansów publicznych.

W następstwie globalnego kryzysu finansowego rządy często uciekały się do cięć w inwestycjach publicznych. Pozwalało to na uzyskanie konsolidacji fiskalnej w sposób uznawany za mniej bolesny, niż podnoszenie podatków, cięcia wydatków socjalnych lub płac w sektorze publicznym.

Ten niedobór inwestycji publicznych nie został nadrobiony przez cały okres po kryzysie. Cała dekada, która upłynęła bez budowy koniecznej infrastruktury lub prawidłowego utrzymania już istniejącej infrastruktury, odcisnęła swoje piętno na produktywności i potencjale wzrostu. Istnieje ryzyko, że te niedobory inwestycyjne będą w sposób trwały blokować łączenie ludzi, firm i regionów z możliwościami gospodarczymi.

Niektóre kraje, takie jak Niemcy, pilnie potrzebują wzrostu inwestycji. W całej Unii Europejskiej prawie połowa firm wstrzymuje się z decyzjami inwestycyjnymi z powodu nieadekwatności infrastruktury transportowej, a taki sam odsetek rezygnuje z inwestycji z powodu braku dostępu do infrastruktury cyfrowej. Szybkie łącza internetowe są fundamentem gospodarki opartej na wiedzy i warunkiem koniecznym, aby w najbliższej przyszłości firmy mogły wprowadzać innowacje i rozwijać się. Rozwiązanie problemu szczególnego wykluczenia cyfrowego obszarów wiejskich również ma kluczowe znaczenie dla zmniejszenia dysproporcji regionalnych oraz poprawy spójności społecznej. Dalsze inwestycje w służbę zdrowia, edukację i zwiększenie umiejętności pracowników również przyczyniłyby się do zapewnienia wzrostu gospodarczego, który byłby bardziej trwały i który w większym stopniu sprzyjałby włączeniu społecznemu.

Jednocześnie coraz bardziej nagląca staje się konieczność inwestowania w ekologizację naszych gospodarek, ponieważ dalsze opóźnianie działań w tym zakresie wiązać się będzie z gwałtownym wzrostem kosztów łagodzenia zmian klimatycznych (IPCC 2018). Ze względu na obserwowany w ostatnich miesiącach wzrost skali i zasięgu demonstracji i aktów obywatelskiego nieposłuszeństwa motywowanych zmianami klimatycznymi ten problem stał się naglący pod względem politycznym. Transformacja energetyczna będzie wymagała zwiększenia inwestycji – oraz realizacji inwestycji innych od tych planowanych w ramach obecnej trajektorii rozwoju – w celu dekarbonizacji całych sektorów gospodarki, począwszy od energetyki, przemysłu oraz transportu.

W Unii Europejskiej przewodnicząca Komisji Europejskiej Ursula von der Leyen ogłosiła strategię „Europejskiego Zielonego Ładu”, która ma przyspieszyć proces transformacji gospodarki w celu osiągnięcia neutralności klimatycznej do 2050 r. (Van der Leyen 2019). Taka inicjatywa mogłaby pozwolić na mobilizację środków publicznych i prywatnych w celu zwiększenia poziomu innowacyjności i inwestycji w technologie niskoemisyjne, a także budowy bardziej zrównoważonych gospodarek.

Laurence Boone

Główny Ekonomista, OECD

Marco Buti

Dyrektor Generalny, Dyrekcja Generalna ds. Gospodarczych i Finansowych, Komisja Europejska

Autorzy występują we własnym imieniu, a ich opinii wyrażonych w niniejszej publikacji nie należy przypisywać OECD lub Komisji Europejskiej. Autorzy chcieliby zarazem podziękować Dorothée Rouzet (OECD), Svenowi Langedijkowi oraz Nicolasowi Philiponnetowi (obaj z Komisji Europejskiej) za ich wsparcie i pomoc w przygotowaniu niniejszego artykułu.

 

(©Envato)

Tagi


Artykuły powiązane

Jak jednoczyła się Europa

Kategoria: Instytucje finansowe
Jak jednoczyła się Europa

Anatomia transatlantyckiego spowolnienia produktywności

Kategoria: Trendy gospodarcze
Anatomia transatlantyckiego spowolnienia produktywności

Potrzebne wprowadzenie stałego bodźca fiskalnego

Kategoria: Analizy
Potrzebne wprowadzenie stałego bodźca fiskalnego

Popularne artykuły

Gdzie będzie polska gospodarka za lat 5, 10

Kategoria:
Gdzie będzie polska gospodarka za lat 5, 10

Finanse publiczne: Brak długofalowego myślenia

Kategoria: Rynki kapitałowe
Finanse publiczne: Brak długofalowego myślenia

Bankowość pod okiem Allaha

Kategoria: Rynek bankowy
Bankowość pod okiem Allaha

Jak rozwijał się kryzys 2007-2009 - infografika, kalendarium

Kategoria: Polityka pieniężna
Jak rozwijał się kryzys 2007-2009 - infografika, kalendarium

Łosoś nie zastąpi ropy. Norwegia w kryzysie

Kategoria: Wskaźniki ekonomiczne
Łosoś nie zastąpi ropy. Norwegia w kryzysie

Pracownicy widmo, czyli jak komputery wynajmują ludzi do prostych prac

Kategoria: Trendy gospodarcze
Pracownicy widmo, czyli jak komputery wynajmują ludzi do prostych prac